Антон Табах: «Есть традиционный «летний вопрос» – будет ли в этом году Дефолт»

Антон Табах: «Следующий год станет более стабильным, так как уже реализованы налоговые и прочие новации. Из нового — появится кешбэк по НДФЛ, который будет достаточно большим, чтобы влиять на потребление. Скорее всего, это начнет сказываться на спросе и на экономической ситуации во втором квартале 2026 года» Фото: Александр Щербак/ТАСС

«Скорее всего, снижение ставки будет случаться не на каждом заседании»

— Антон Валерьевич, в прошлую пятницу Центробанк понизил ключевую ставку на 1 процентный пункт. Чем объясняете это решение? Было ли оно ожидаемым и очевидным для вас?

— Решение не было ожидаемым, оно весьма нетривиальное. Было два основных прогноза. Первый — Центробанк вообще не тронет ставку, выждет еще время, понаблюдает, насколько быстро будет снижаться инфляция. Экономика замедляется, но впереди повышение тарифов с 1 июля. С точки зрения коммуникации с рынком и бизнесом более правильно сначала «сделать предупредительный выстрел», дав мягкий сигнал, а потом уже понижать ставку. Другая версия прогноза заключалась в том, что ставку снизят, причем сразу на 2 процентных пункта. Первый вариант был более ожидаемым.

В итоге был выбран другой путь. Ставку снизили на 1 процентный пункт и еще раз разъяснили, что такое в понимании ЦБ нейтральный сигнал. Это не сигнал о том, что не будут трогать ставку, а о том, что движения возможны в любую сторону. Подтвердили и намерение держать ставку высоко и снижать «ключ» маленькими шагами. Весьма символично, что «на столе», по словам председателя Банка России, было предложение о снижении ставки на 50 и 100 базисных пунктов и о ее сохранении, но не было предложения о снижении на 200 пунктов.

— Для кого был этот сигнал?

— Для всех. Но немного разный. Для бизнеса и других ведомств продемонстрирован компромисс. Есть факторы, которые за снижение, поэтому реализовали такой сценарий. Рынку сказали: «Ребята, не будьте слишком оптимистичны, не закладывайте слишком быстрое снижение ставки. Не ожидайте 14–15 процентов в декабре». Скорее всего, снижение ставки будет случаться не на каждом заседании. Возможно, с долгими паузами и, самое главное, шагами скорее по 50–100 базовых пунктов, чем по 100–200, как было при повышении ставки.

— Тем не менее почему все-таки начали снижать ставку? Неужели риски, связанные с нефтью, геополитикой, инфляцией, исчезли?

— Нефть или геополитика для инфляции не имеют такого значения, как бюджетные расходы. Низкая цена на нефть плоха для бюджета, но сама по себе инфляцию не разгоняет. Есть традиционный «летний вопрос» о том, будет ли в этом году Дефолт — с большой буквы в широком смысле: то есть одновременно всплеск инфляции, резкое ослабление рубля, банковский кризис и так далее. У нас принято ждать этого одновременно, забывая, что негатив бывает и по отдельности. Например, какие-то шоки на нефтяном рынке могут сказываться совершенно неинфляционным образом.

— Вы говорите, что Центробанк растянет удовольствие по снижению ставки. Как долго этот тренд на снижение будет продолжаться?

— Это зависит от того, как будет снижаться инфляция. У нас ЦБ в рамках своей политики по инфляционному таргетированию ориентируется на то, что ставка — основной инструмент, инфляция — основной индикатор, причем именно потребительская инфляция.

Можно ожидать, что в этом году снижение инфляции пойдет достаточно быстро, особенно если будет хороший урожай. Крепкий рубль в начале года уже этому способствует. Но инфляционные ожидания все равно остаются высокими. Поэтому ставки тоже будут пока достаточно высокими.

Не стоит рассчитывать на то, что ЦБ резко снизит ставку. В 2022-м ставку повышали для того, чтобы не допустить удара по финансовой стабильности, а сейчас — для борьбы с инфляцией. А с инфляцией борются долго.

«С 1 июля будет повышение коммунальных тарифов, как на это отреагируют цены — не всегда предсказуемо» Фото: «БИЗНЕС Online»

— Повышение ставки — это действенный способ борьбы с инфляцией?

— Не только в теории, но и на практике мы видим, что, когда ставку подняли высоко, экономика через несколько месяцев стала замедляться. Началось, соответственно, снижение инфляции, укрепился рубль, люди стали больше сберегать, а не тратить. В итоге инфляция пошла вниз. Но при этом инфляционные ожидания остаются высокими.

Важная вещь: ставки немедленно сказываются на финансовых рынках, депозитах и кредитах, но экономика на них реагирует довольно растянуто. И то снижение ставки, которое произошло неделю назад, реально пройдет по экономике полностью только зимой 2026 года.

— Тогда к концу 2025-го вы какую ставку ожидаете?

— Мы ожидаем ставку где-то в 17,5−18 процентов. Если все тенденции сохранятся.

— А есть ли риски, наоборот, повышения ставки? В каких случаях этот сценарий может реализоваться?

— Риск есть, но небольшой. Первый потенциальный источник новой инфляционной волны — это бюджет. Если по тем или иным, в том числе неэкономическим, причинам бюджет будет достаточно щедрый, то ЦБ замедлит снижение ставки или, возможно, даже ее повысит. Второй источник риска — влияние коммунальных тарифов. С 1 июля будет повышение, как на это отреагируют цены — не всегда предсказуемо. Третий — события на внешнем контуре, которые могут вызвать рост инфляционных ожиданий. В конце концов человеческая психология так устроена, что рост цен на какой-нибудь популярный продукт, даже если все остальное будет дешеветь, вызовет ощущение, что инфляция растет.

Поэтому, если инфляция сначала упадет, но потом будут признаки, что она повышается, ЦБ может пойти на повышение ставки. Но вероятность этого до конца года достаточно мала.

— То есть в следующем году мы можем вернуться на траекторию роста ставки?

— Мы в целом на траектории снижения, но это не значит, что все время идем «под горочку». Могут быть замедления, а могут быть даже откаты.

«Основной риск — это то, что все-таки Дональд Трамп своими непоследовательными действиями загонит мировую экономику в рецессию. Это всегда плохо для сырьевых цен» Фото: © Daniel Torok / Keystone Press Agency/ www.globallookpress.com

«Дефицит в полпроцента ВВП изначально был излишне оптимистичен»

— Вы согласны с ожиданием Центробанка, что по итогам года инфляция окажется в коридоре 7−8 процентов?

— Мы считаем, что Центральный банк пока слишком консервативен, и ожидаем пересмотра вниз в июле. Мы ждем скорее 6−6,5 процента.

— И реальная инфляция в том числе?

— Что вы понимаете под реальной инфляцией? Аналитики или сотрудники ЦБ тоже люди. Инфляция — для человека это чек в магазине, на заправке или транспортная карта и, соответственно, тариф за «коммуналку». А ЦБ и Росстат смотрят на более широкую корзину товаров и услуг.

— Если спецоперация в этом или следующем году завершится, то как это будет отражаться на экономике и ставках?

— Это очень сильно зависит от того, в каком формате произойдет деэскалация. Но нужно хорошо понимать, что оборонные расходы у нас будут сильно выше, чем были до 2022 года, а суммарно с социалкой — выше, чем до пандемии.

Бюджетная консолидация, которую нам обещают, займет год-полтора. И расходы останутся высокими в любом случае. Меньше, чем сейчас, но все равно высокими.

Основной риск — это то, что все-таки Дональд Трамп своими непоследовательными действиями загонит мировую экономику в рецессию. Это всегда плохо для сырьевых цен. Но у нас же не одной нефтью живы. Тут и химия, и металлы. И вот здесь могут быть большие проблемы. Поэтому, естественно, события на внешнем периметре оказывают достаточно большое влияние.

— Как оцениваете сбалансированность бюджета? Минфин в начале мая в третий раз пересмотрел параметры бюджета, признав, что дефицит в 2025 году может достичь 1,7 процента ВВП, или 3,79 триллиона рублей, хотя изначально ожидали 0,5 процента. С чем это связано?

— Это связано с более крепким рублем и снижением цен на нефть и другой российский экспорт. При этом достаточно хорошо собираются повышенные налоги и повышаются ненефтегазовые доходы.

Дефицит в полпроцента ВВП изначально был излишне оптимистичен. При этом для страны, проводящей СВО, это вообще ни о чем даже после повышения налогов. Соответственно, дефицит в 1,7 процента ВВП — это уровень прошлого года. В пересмотре заложены все негативные сценарии: цена на нефть будет относительно низкой, а рубль — очень крепким. Мы, например, считаем, что рубль таким крепким во втором полугодии не будет. Исходя из этого, скорее всего, нынешние показатели более реальные. Прошлые были слишком оптимистичны. Эти не вызывают беспокойства.

— То есть дефицит в 1,7 процента — это нормально?

— Посмотрите на дефициты, которые у нас были исторически, посмотрите на дефициты в других странах. В России, в том числе из-за негативных уроков кризиса 1998 года и позитивных 2008-го, стабильность бюджета — один из основополагающих принципов экономической политики. Соответственно, дефицит меньше 2 процентов проблемой не является. Особенно при госдолге в 15 процентов ВВП.

«Низкая цена на нефть плоха для бюджета, но сама по себе инфляцию не разгоняет» Фото: Сергей Елагин

«Когда рынок поймет, что нефть и экспорт дешевы, а процентные ставки будут ниже, рубль станет слабее, чем сейчас»

— В апреле «Эксперт РА» представил сценарии развития российской экономики в 2025 году. Как думаете, сбудется ваш прогноз о «мягкой посадке»?

— Пока посадка идет скорее мягко, чем жестко, но появились признаки турбулентности. Собственно, если бы посадка была совсем мягкой, ставку снизили бы быстрее.

Вопрос в том, чтобы охлаждение не превратилось в заморозку. Пока экономика растет, но медленнее, чем в прошлом году.

— Вы сказали, что во втором полугодии рубль не будет настолько сильным, как сейчас. Каков ваш прогноз?

— Сейчас представители прессы и некоторые участники рынка бегают с криками: «Ой, рубль слишком крепкий». Они точно так же бегали весной и в начале лета 2024-го, весной и в начале лета 2023-го. Скорее всего, в конце года мы точно так же увидим, может быть, в меньших масштабах, беготню на тему: «Ой, какой ужас, скоро ли мы увидим доллар по 150 рублей?» Это, видимо, вечное.

Сейчас валютный рынок более сегментированный и менее глубок. В начале года сошлось несколько обстоятельств — и высокие процентные ставки, и изменения в структуре платежей, и много чего еще, например остаточные действия по прошлому году. Они сильно укрепили рубль. Плюс геополитический оптимизм. Во втором полугодии часть этих факторов перестанет действовать, в частности ставки банков, которые уже по депозитам или по ОФЗ пошли вниз. С высокой вероятностью это скажется на рубле. Поэтому наш прогноз — средний курс в этом году около 92 рублей за доллар. Это говорит о том, что в конце года, когда рынок поймет, что нефть и экспорт дешевы, а процентные ставки станут ниже, рубль будет слабее, чем сейчас.

— Каковы ваши ожидания от 2026 года?

— В базовом сценарии мы увидим дальнейшее снижение инфляции и ставок. Тормозной путь, упоминавшийся в заявлениях Эльвиры Набиуллиной, реализуется. Бюджет, скорее всего, будет достаточно жестким. Следующий год станет более стабильным, так как уже реализованы налоговые и прочие новации. Из нового — появится кешбэк по НДФЛ (возврат части НДФЛ для родителей с двумя и более детьми до 18 лет или до 23 лет, если ребенок учится), который будет достаточно большим, чтобы влиять на потребление. Скорее всего, это начнет сказываться на спросе и на экономической ситуации во втором квартале 2026 года.

Также экономика станет медленнее расти, рынок труда будет менее перегрет. Важен не столько уровень безработицы, которая сейчас мало что показывает, сколько загрузка работников на предприятиях и ситуация с вакансиями.

— Какой рост ВВП будет по итогам 2025-го?

— В этом году мы ждем рост на уровне 1,3 процента на фоне почти 4 процентов в прошлом году и чуть больше 4 процентов после пересмотра в 2023-м. Это и называется охлаждением. Соответственно, в 2026 году, скорее всего, рост будет повыше, но тоже не очень большой, порядка 2 процентов.

— В любом случае рост не будет околонулевым?

— В условиях высоких бюджетных расходов нулевой рост практически невозможен.